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一種新現實在環球市場逐漸成形。

在過去幾個月，評論員主要聚焦於市場由增長股輪換至價值股的趨勢，但我認為這種觀點流於簡化。許多轉變同時發生，它們有可能是未來十年內環球市場的主導力量。

不少投資者均預期，在通脹降溫和央行停止加息後，情況將回復正常。但我認為，世界正發生巨變，投資者需要重設他們對未來典型投資環境的預期。以下是經濟體和市場目前正在經歷的五種劇變及其各自的長線投資啟示：

1. 從利率下降轉為利率上升和通脹升溫

市場目前要應對的是一種許久未曾出現的宏觀環境，通脹處於1980年代初以來的最高水平。利率已持續回落40年，情況到近年才出現變化。這比多數基金經理的職業生涯甚至人生還要長。而這亦是市場難以適應這個新現實的部分原因。

我們很容易會將目前情況視為可迅速逆轉的市場錯位，例如目前債券市場定價反映通脹率將於兩年內重返2%的水平。然而，這些週期的持續時間往往遠超預期，因此我們有理由相信高通脹屬結構性質，而且很可能會持續。

在這種新環境下，我特別留意一些高槓桿或發行新債的公司。資金不再「沒有成本」，因此企業須把較多盈利用於償還債務。在高通脹、資本成本上升的環境下，有能力為自身增長提供資金的公司，以及具有強勁議價能力和穩健現金流的公司將維持吸引力。

2. 市場領導者範圍由窄變闊

我認為，未來市場的集中程度將大幅下降。過去十年，少數科技股主導市場，投資者不得不持有這些股票以追上市場走勢。然而，我認為這種情況將不復存在。

我預計各類不同的公司、行業和地區可望出現機遇，非科技業但管理有方的公司有機會再次大放異彩。

舉例而言，曾經顛覆市場格局的電子商貿公司將會面臨挑戰。這類公司的利潤率通常很低，而且由於管理物流配送的難度高，公司擴大規模的成本高昂。只有極少數公司能夠在這方面取得成功。一些傳統零售商結合實體店鋪的優勢及具吸引力的網上購物體驗，開始從純電子商貿公司中奪取市場份額。

2020年市場急挫之後，我曾預計市場領導者的範圍將會擴大，而一切正如我所料。我認為這是良性發展，亦證明我管理的投資組合一直致力分散投資的做法正確。理論上，與追蹤指數者相比，這種情況應較有利於審慎選股的投資者。

3. 由數碼資產轉向實物資產

上一輪牛市由科技公司主導，這些公司憑藉網上市場、串流平台、搜尋引擎和社交媒體等數碼資產獲利甚豐。這令人忽視一個事實：捨棄傳統行業將無法建立新經濟體系。這並不代表以數碼為先的公司將不獲青睞，而是我認為投資者會開始更加關注商品及實物資產生產商。

有些人或會認為，轉型至再生能源等趨勢將會蠶食工業、材料或能源等傳統行業內現有企業的生存空間。相反，部分有助其他公司提高能源效益的企業可能會成為贏家，例如從事智能建築物、電力管理或減少氣體排放的供熱通風與空氣調節系統的企業。其他如電網現代化、製造業回流和能源安全等環球趨勢，均可促使各行各業的資本投資激增。在該等領域，進行智能化管理的工業公司有望實現真正的復興。

4. 從市盈率擴張轉為盈利增長

面對過去五至十年估值非常高昂的股票，很多投資新手已經習以為常，現時他們認為這些股票將在下一輪牛市期間回升至原來水平。當利率接近零水平時，市場或會有利於市盈率偏高的股票，但我認為這種情況將不會再出現。

在評估自己管理的投資組合時，我會嘗試自問：「倘若股票的市盈率未能在2027年重回25倍的水平，或只有15倍，我該怎樣做？」如果我可以讓一隻股票在該水平貢獻回報，那麼我也許能夠限制投資組合的跌幅。基於這個角度，我嘗試發掘估值不太高的新興和增長型企業。我亦看好估值具上行潛力的公司，但並非以此作投資理據。

如果市盈率擴張在下一輪牛市中受到限制，股票回報的推動力就只有來自盈利增長。這意味著市場不太可能容忍無利可圖的公司，業務模式依賴低息資金的股票將不獲青睞。在經濟情況不配合時，仍為虧損融資並力求快速擴張的公司將失去優勢。市場曾為未來增長支付高昂價格，但隨著現時利率上升，他們不太願意付出如此代價。當資金不再毋須成本時，市場就會淘汰業務模式無效的公司。

5. 從環球供應鏈轉為區域供應鏈

供應鏈全球化是另一個已持續數十年但正在發生轉變的趨勢。在過去一個世代，企業將製造活動遷至海外，以降低成本和提高利潤率。然而，將效率置於穩健性之上的局限性，如今已經顯現。日益緊張的地緣政治局勢和疫情引發的供應鏈中斷促使企業考慮將供應鏈搬回本土。

儘管控疫封鎖措施造成的瓶頸已有所緩和，但許多公司仍受影響。汽車業便是典型例子，大型汽車製造商數以萬計的未完工汽車正在等待最後的零件，所缺少的通常是像廉價半導體晶片等的小型部件。現在，企業正建立多重供應鏈，因此單一供應鏈中斷不會影響整體營運。

雖然與疫情相關的問題有所緩解，但我認為地緣政治衝突仍揮之不去，並將持續推動這個轉變。目前環境令我想起1970年代，當時俄羅斯與西方國家關係緊張、與中國的對峙日趨激烈、世界各地出現一批獨裁政權的領導人，而且國際間的合作減少。自柏林圍牆倒塌以來，我們已度過30多年大致上和平繁榮的歲月。但現時風險增加，在這種環境下的估值會下降，「意外事件」亦不會令人感到那麼意外。

以全球領先的尖端半導體製造商台灣積體電路製造公司（台積公司）為例，其大部分產能部署在台灣，但由於該地區是地緣政治問題的焦點，台積公司正在美國建造首個製造中心，同時亦在日本建設新廠房。這種區域化會為該公司一些位於美國的大型客戶提供更高效的供應鏈，包括汽車製造商和Apple、Qualcomm及Broadcom等科技公司。

靈活投資方針有助克服逆境

在低利率和市場上漲的雙重作用下，過去十年就彷如在海灘上享受艷陽高照的悠長夏日。雖然目前陣雨令海灘泳客返回室內，但他們仍然凝望窗外，等待雨過天晴。他們並未意識到，我們即將面臨一個新的天氣系統，雲層更厚、氣溫更低、風力更猛。這並非世界末日，但可能是一個更潮濕、更陰雲密佈和更加寒冷的地方，生活不再風和日麗。

聽起來似乎前景黯淡，但實際上我認為對投資者而言，這是一個令人期待的時期。新的市場環境帶來新機遇，經驗和靈活性至為重要。